12 月 11 日,北方地区已经进入深冬,北京的气温也几乎达到零下 10 度极低值。在石景山区八角游乐园不远处的一栋商业楼中,水孩儿品牌童装的 2019 年春夏订货会正热闹的进行,这里也是其品牌商北京嘉曼服饰股份有限公司(以下简称嘉曼股份)的总部。

与隆冬时节的寒冷天气形成鲜明对比的是,订货会上,来自各地的水孩儿加盟商聚集在这里,一边观看儿童模特们身着清凉的春夏服饰走秀,一边交流今年的服装设计和款式,有的加盟商还带着自己的笔记本不断做记录。但这一天,嘉曼股份董事长曹胜奎并没有到现场。年近 70 岁的他,眼下还有更重要的事情要做——积极谋划嘉曼股份在 A 股 IPO 上市。

11 月 9 日,嘉曼股份招股说明书预披露更新。若嘉曼股份最终成功过会,它也将成为继安奈儿之后 A 股的第二家童装品牌上市公司。嘉曼股份的自主品牌 " 水孩儿 " 在华北地区构筑了天然壁垒,然而其商业版图却再难进一步扩大。相比安奈儿,嘉曼股份自主品牌 " 水孩儿 " 的市场占有率较低,仅为 1.34%。

曹胜奎想到了多品牌扩张,通过代理国际品牌等带来增量。这确实有了效果,公司营业收入从 2015 年的 3.85 亿元增长至 2017 年的 5.48 亿元,净利润从 2015 年的 3098.8 万元增长至 2017 年的 5461.8 万元,2 年时间分别增长了 42.3% 和 76.3%。

但高增长也埋下新的隐患——嘉曼股份的存货规模占比远高于同行,其中国际零售代理品牌占存货金额的 40% 左右。事实上,服装商品的销售价格存在明显的边际递减效应,即当季售价一般较高,而过季后商家往往打折促销。若当季销售不及预期,则存在计提减值的可能。

退役军人曹胜奎结缘童装行业

2018 年年末,嘉曼股份的 IPO 招股说明书又更新了。1992 年曹胜奎在创立这家企业时,中国股市还处于 " 试得好就上、试不好就停 " 的摸索阶段,中国证监会在也才刚刚诞生。

1984 年,尚在体制内、端着 " 铁饭碗 " 的曹胜奎或许想不到,一个飞行学院的退役军人,有朝一日竟会去销售童装。当年若没有遇到那个来自中国台湾的商人,这个 35 岁的中年男人或许就在北京进出口商品检验局这一无数人羡慕的体制内岗位上,工作至退休。

彼时,25 岁的郭广昌——这个初中就在读海德格尔《存在与时间》的年轻人——尚在复旦大学哲学系当 " 教书匠 ";湖北人陈东升,尚在国务院发展研究中心做宏观经济研究;30 多岁的许家印还在河北的一家钢铁厂工作,工龄已长达十年之久 …… 这些完全没有交集的体制内人物,最终都选择了 " 下海 "。

商人的天分加上一定的社会资源,这些颇具头脑的体制内人物在 " 下海 " 之后,成为了改革开放以来的第一代企业家,外界更亲切称呼他们为 "84 派 " 或者 "92 派 "。

曹胜奎自然不如上述这些名字一般为大众所熟知,但他依然是 "84 派 " 或 "92 派 " 的其中一员。

1985 年,一个准备去北京投资的台湾商人找到了曹胜奎,希望他来做公关事务。就这样,在那个金秋十月,曹胜奎告别了所谓的 " 工作单位 ",毅然选择下海。

曹胜奎跳槽到了一家大型进出口企业,这家企业主要和日韩等外来资本方做服装贸易。在当年,这样的公司无疑充分掌握了行业中的优势信息。不仅如此,曹胜奎还赶上了国内服装行业最繁荣的商业周期。

敏锐的企业家们捕捉到整个服装市场的有效需求,来料加工、来样生产、来件装配和补偿贸易(简称 " 三来一补 ")又吸引了大批合资企业的涌入。

上世纪 80 年代~90 年代,服装行业竞争 " 爆炸 "!在彼时繁荣的服装市场,更多的企业家在向上挖掘更高附属价值、更细分的产业链。利郎、七匹狼、安踏、阿迪达斯⋯⋯国内外各类耳熟能详的品牌卷入激烈竞争中,再加上走南闯北的服装 " 倒爷 ",大量的廉价服饰也流通于市场。

到上世纪 90 年代,服装行业已经经历了长达 10 年的黄金周期。不过,新的机遇也在产生。伴随着中国迎来了新人口生育高峰—— "80 后 "、"90 后 " 的出生," 哥哥穿完弟弟穿 " 的服饰消费观已然转变,童装市场的新蓝海蓄势待发。

就这样,曹胜奎将目光瞄向了童装行业,一个退役军人的创业故事就此开始,一个来自于北京的服装家族企业也就此诞生。

" 水孩儿 " 南下不易 又遭新入局者 " 降维打击 "

1992 年,嘉曼股份正式创立。3 年后,公司推出自有品牌 " 水孩儿 ",寓意 " 水灵灵的孩子 "。同一时期,国内其他一些童装知名品牌也纷纷诞生,譬如红孩儿(中国)有限公司、东莞市华顺服装实业有限公司的 "PEPCO 小猪班纳 " ⋯⋯

在童装市场培育的初期,水孩儿充分享受了童装价值 " 发现者 " 的红利,在迅速扩张的同时培育出了一批忠于品牌的客户群体。截至 2018 年 6 月 30 日,嘉曼股份直营店铺和加盟店铺的数量已经分别达到达 324 家、434 家。

一位来自山东淄博、代表当地商场前来订货的销售人员表示,自己所在的商场已经和水孩儿合作了十多年,在其所在的淄博这类三线城市中,水孩儿的销售情况整体来说比较不错,很少有压货的情况出现,在本地的认可度也很高。

类似这样的老客户在水孩儿的订货会上随处可见。的确,历经二十余年的发展,水孩儿现有的市场体系是相对稳固的。但放眼整个童装行业,水孩儿以及嘉曼股份似乎并没有成长到足够强大以应对日新月异的市场变化。随着童装市场规模的逐渐扩大,嘉曼股份自有品牌的短板正在不断暴露,这也成为公司在未来发展中必须重视的问题。

市场扩张的局限性是水孩儿品牌发展中面临的重要问题之一。据一位水孩儿品牌的招商人员介绍,目前其品牌店铺的地域分布中,直营店主要以北京为大本营,加盟店则主要集中在华北区域。由于品牌起源于北京,对南方市场的拓展并不是水孩儿的优势。

不仅如此,过度集中在北方区域其实是包括水孩儿在内的嘉曼股份所有经营的童装品牌在发展中的共同特点。

记者查阅招股书后了解到,2015 年、2016 年、2017 年和 2018 年 1~6 月,公司线下业务第一大销售区域华北地区的销售收入占主营业务收入的比重分别为 50.18%、43.68%、37.91% 和 32.83%。截至 2018 年 6 月 30 日,嘉曼股份在华北地区的直营店铺和加盟店铺数量占比分别高达 51.8% 和 49.8%。

此外,由于童装的市场需求支撑来自人口数量,放开 " 二胎 " 政策虽然被众多分析师认为将促成童装产业的新 " 蓝海 ",但这却给嘉曼股份的固有优势带来挑战,产业集中度低带来的激烈竞争正日益凸显。

根据中国商业联合会与中华全国商业信息中心出具的《全国大型零售企业暨消费品市场 2017 年度监测报告》,2017 年在中国大童童装市场子类别中(国内品牌且不含运动童装品牌),市场综合占有率最高的巴拉巴拉也不过 4.98%,排名第六的水孩儿的市场综合占有率不过 1.34%。

近年来,国内老牌服装品牌安踏、太平鸟、361° 纷纷开辟童装生产线、高调杀入童装市场分割蛋糕。不仅如此,对海外成熟童装品牌的收购也成为大型服装公司的扩张战略,例如拥有巴拉巴拉品牌的森马服饰股份有限公司(002563,SZ)对法国最大的童装企业 Kidiliz 集团的收购,以及安踏体育(2020,HK)对 FILA 包括童装在内的中国业务的收购。在竞争者众、新入局者又来势汹汹的背景下,水孩儿经历 20 余年培育的品牌优势和市场优势无疑将受到蚕食。

一位来自沈阳的加盟商表示,水孩儿刚刚进入其商场半年的时间,顾客还在培养阶段,目前品牌表现中规中矩,没有特别突出的地方。与此形成对比的是,一些国际运动品牌如阿迪达斯、耐克、斐乐等的童装系列虽然入驻时间同样较短,但由于牌子 " 更靓 ",因此更受消费者的追捧。

海外大牌的 " 搬运工 " 的运营风险

嘉曼股份在招股说明书中披露了 2015~2017 年的财务数据:公司营业收入从 2015 年的 3.85 亿元增长至 2017 年的 5.48 亿元,净利润从 2015 年的 3098.8 万元增长至 2017 年的 5461.8 万元,2 年时间分别增长了 42.3% 和 76.3%。

较高的营收增速与近年来公司实施的多品牌扩张战略不无关系。事实上,在 2010 年,曹胜奎就意识到这个发展方向,他在接受媒体采访时曾表示," 从品类上扩大,也是一条做大的路。产品线的扩大,会直接带来销售的扩大。新市场的建立和现有城市网络的扩充,对于童装品牌而言也是做大做强的路。

但不同于森马、安踏等公司对海外成熟品牌的收购,嘉曼股份走上了一条 " 海外品牌的代理商 " 的道路。

记者梳理发现,在嘉曼股份的国际童装品牌零售业务中,主要包含授权经营品牌和国际零售代理品牌两种类型。其中,授权经营中包括暇步士 ( Hush Puppies ) 和哈吉斯(HAZZYS KIDS)两个品牌,以上品牌对嘉曼股份进行独家授权,经营童装设计、生产、推销、品牌宣传和销售;国际零售代理包括 "ARMANI JUNIOR40"、"KENZO KIDS"、"Catimini"、"YOUNG VERSACE" 等二十一个国际品牌的零售代理销售。在这部分品牌中,除了单一品牌专卖店,公司还创立了集合门店的自有品牌—— "bebelux"。

北京燕莎金源商城内的暇步士门店 图片来源:实习生 涂悦清 摄

在这种代理模式下,嘉曼股份看似走上了一条轻资产运营的路线,但由于代理品牌受到合作期限和品牌控制等多重考验,其多品牌的发展战略在未来显得充满不确定性。

记者梳理嘉曼股份各业务的营收情况了解到,近 3 年来,公司自有品牌水孩儿收入占主营业务收入的比重逐年降低。截至今年 6 月,水孩儿品牌的营收占比已由 2015 年度的 50.55% 缩减至 26.47%。对比来看,其授权经营品牌 " 暇步士 " 和 " 哈吉斯 " 品牌产品收入占主营业务收入的比重已由 3 年前的 9.97% 跃升至目前的 48.06%。

若按照 2017 年 8.15% 的计提比例进行测算,彼时嘉曼股份的存货余额为 2.69 亿元,当年的存货跌价准备金额为 2191.24 万元。

但是如果按照行业 15.84% 的计提比例计算,2.69 亿元对应的存货跌价准备金额则为 4304 万元。两个数据对比不难发现,如果嘉曼股份计提比例提高 7 个百分点之后,对存货跌价准备金额的影响达 2000 万元。

从实际的存货跌价损失来看,嘉曼股份 2017 年度的存货跌价损失在 1700.66 万元,而整个资产减值的损失也不过 1945.74 万元。

" 对于单一报告期,可以这样测算。但如果拉长企业的报告周期,那就不是这么一回事了。" 王翔表示,前面的少计提对各期利润的影响会有滚动效果。这类似把损益往之前的报告期做,对应的业绩也就变得好看。

另一名资深的注册会计师罗艺(化名)就此表示,今年计提跌价准备的存货在明年卖了,那么对应今年计提的存货跌价应该转销,会减少出售当期的营业成本和增加收入。但关键问题还是在于,嘉曼股份的计提比例和同行业有 5% 左右的差异,这一点或许会被发审委问及。

对于上述涉及到的财务问题,记者也于 12 月 28 日致电嘉曼股份。对方工作人员表示,记者可发送采访提纲至公司邮箱。截至发稿时,记者尚未收到回复。

(实习生涂悦清对此文亦有贡献)

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